弱市环境下,公司在加盟商阶段性补库、促销活动及电商业务刺激下,前三季度收入实现个位数增长。同时,费用管控效果的逐渐显现,使营业利润在业内获得相对较快的增长,但受优惠所得税率到期影响,净利润增幅不及营业利润。鉴于14年梦洁品牌加盟秋冬订货额增长15%,预计全年有望实现收入和利润分别增长5%以上和10%以上的目标。目前估值为14年26.5倍,基本面估值偏高,长期基本面的机会主要看后期收入增长及费用控制的持续度。
前三季度公司已完成全年利润增长目标近53%的任务,全年利润有望实现10%以上的增长目标。前三季度公司实现收入9.85亿元,同比增长5.99%,营业利润及归属母公司净利润分别为7538.49和5753.73万元,同比分别增长28.53%和14.36%,若不考虑优惠所得税率到期影响,归属母公司净利润同比则增长31.60%,基本每股收益0.19元。整体看,前三季度收入及利润分别完成全年增长目标65.94%和53.00%的任务,考虑到往年Q4单季度收入和利润占全年比重分别可达到30%多和40%多,预计全年有望实现收入和净利润分别增长5%以上和10%以上的目标。
分季度测算,由于Q3处于销售淡季,单季度收入同比下滑0.03%,但利润在低基数的作用下,营业利润及归属母公司净利润同比分别增长12.37%和53.82%。
Q3销售淡季,加之加盟端秋冬货品尚未发完确认,导致公司单季度收入增速有所回落,但随着Q4销售旺季到来,预计全年可实现15亿以上的销售目标。由于Q3处于销售淡季,且终端零售尚未好转,预计直营端销售处于持平或个位数增长的状态,而加盟端由于秋冬货品尚未全部出库确认,导致Q3单季度收入出现微降。考虑到Q4销售占比通常为全年的30-35%左右,后期随着销售旺季的到来,预计全年可实现15亿元以上的销售目标。
毛利率相对稳定,费用规模得到控制,在收入增速略有恢复的情况下,费用率略有下降。前三季度毛利率运行相对平稳,由去年同期44.04%提升至44.31%,其中,Q3由于新品占比提升,毛利率同比提升5.14个百分点。费用方面,为加强精细化管理,公司自13年开始全面推行项目管理制度,并严控费用。从效果看,去年Q4开始逐渐显现,今年前三季度三项费用率同比减少0.67个百分点,其中,除期权费用增加,导致管理费用同比增加51.50%,费用率增加2.16个百分点外,销售费用及财务费用同比分别降低2.40%和115.80%,相对应的两项费用率同比分别减少2.46和0.37个百分点。
冬季产品发货期库存略有提升,但应收账款及现金流指标略有改善。库存方面,由于目前冬季产品发货尚未完成,Q3末库存规模为5.64亿元,分别较年初及中期末提升4.64%和23.68%。应收账款方面,截止至三季末应收账款为2.01亿元,较中期末下降23.28%。现金流方面,截止至Q3末现金流由负转正,达到0.13亿元,较中期增加0.25亿元。
盈利预测与投资建议:公司上市后在品牌、渠道、供应链管理及营销等方面都希望进一步提升,但前期为规模扩张而有损一些增长质量指标。13年随着公司项目管理制度推行,费用管控效果在Q4开始逐渐体现,今年前三季度得益于费用管控成效的持续体现,业绩获得了业内相对较快的增长。而下半年梦洁品牌加盟秋冬订货额增长15%,预计将为今年下半年业绩增长起到一定的支撑,并有望使全年收入和利润分别实现5%以上和10%以上的增长目标。
根据三季报,我们略调整14-16年的EPS分别为0.37、0.41和0.47元/股,目前估值为14年26.5倍,估值一直偏高,基本面的投资机会主要看后期收入增长及费用控制的持续度。维持“审慎推荐-A”的投资评级。
风险提示:1)经济增速放缓,抑制消费需求的风险;2)受宏观经济调控影响,房地产市场长期低迷拖累家纺产品销售的风险;3)费用控制低于预期;4)规模化扩张过快,引起加盟商库存压力增加的风险。