结论或投资建议:当齐峰新材的股价为11 元时,齐峰转债的合理定位在116.93118.13 元之间增持,在118.13 元-121 元之间观望。超过121 元时,转股溢价率超过12.2%,而且纯债溢价率超过54.16%,建议在121 元以上卖出。(不同正股对应价格请参考正文)l 原因及逻辑:1、当齐峰新材的股价为11 元时,对应的转债价格在116.93 元~118.13 元。当齐峰新材在10.25 元至11.9 元之间波动时,齐峰转债的市场合理定位约在101.97 元-122 元之间。2、齐峰转债的累计现金为12.2 元,票面利息很低,补偿利息尚可。按7.65%的贴现率计算,则纯债部分价值为78.49元。3、转股价有下修空间、回售条款较差 齐峰转债转股价与2013 年年报每股净资产的比值约为1.88 倍,转股价理论上有充足的下修空间,但该转债回售保护期长达3 年,回售条款不优越。4、摊薄压力中等偏高 齐峰转债全部转股对总股本的摊薄压力约为17.72%,摊薄压力在现有转债中处于中等偏高水平。5、公司是我国少数有能力制造高档装饰原纸产品的细分龙头企业,公司主要产品包括装饰原纸(占比84%)、表层耐磨原纸(占比约10%)、壁纸原纸(占比6%)。近年来,公司积极扩充产能以应对需求增长。公司产品成本结构以木浆和钛白粉为主,下半年盈利暂时不会受到成本端的冲击,且作为装饰纸利基市场龙头,享有一定的定价权,加之产品结构向高盈利产品倾斜,预计未来盈利能力仍将在高位徘徊。下半年,公司将加紧研发新产品高性能纤维的芳纶纸,未来有望通过产品差异化策略,进一步打开业绩增长空间。同时,公司第二期年产5 万吨项目的建设(预计15 年初陆续投放),加之转债募投项目的推进,将为公司业绩后续增长提供动力。
有别于大众的认识:1)齐峰转债的中签率约为0.22%,假设资金成本为3.5%,粗略计算齐峰转债上涨至109.5 元即能覆盖成本。2)齐峰转债债底很低,条款并无亮点。由于规模较小,除上市初期外,恐流动性较差,希望长期配置的投资者在上市初期可考虑吸纳部分筹码。